En juillet 2025, le Congrès américain a relevé le plafond de la dette fédérale à 41 100 milliards de dollars via un texte de loi qu’il a baptisé le “Big Beautiful Bill”. Le nom est involontairement révélateur. Il n’y a rien de “beautiful” dans un pays qui emprunte 1 800 milliards de dollars par an pour maintenir son niveau de dépenses courant. Le nom choisi est d’ailleurs significatif et semble indiquer que les responsables ont purement et simplement cessé de prétendre qu’ils ont l’intention de résoudre le problème.
Cet article n’est pas une prédiction d’effondrement. C’est une tentative d’expliquer, pour un public européen, la mécanique de ce qui est en train d’arriver au mur porteur le plus important du système financier mondial : le rôle du dollar américain comme monnaie de réserve internationale.
Les deux types de défaut
Les Américains confondent souvent deux scénarios radicalement différents quand ils parlent de “défaut sur la dette”. Le premier est un défaut politique : le Congrès refuse de relever le plafond de la dette, le Trésor se retrouve à court de liquidités et le gouvernement manque techniquement un paiement sur ses obligations. Cela ne s’est jamais produit, bien que le Congrès soit passé tout près à plusieurs reprises (2011, 2013, 2023). La Federal Reserve de Chicago estime la probabilité de ce type de défaut à environ 1,1 % lors de chaque crise de plafond de dette. Ce serait catastrophique, mais ce serait aussi réparable : le Congrès vote le relèvement, les marchés se reprennent, l’épisode devient un avertissement pour les manuels d’économie.
Le second type est un défaut fiscal : le moment où la dette devient mathématiquement impossible à entretenir, indépendamment de toute volonté politique. C’est ce qui se produit lorsque les intérêts absorbent une part si importante des recettes publiques que le gouvernement ne peut plus financer ses opérations sans emprunter plus pour payer les intérêts de ses emprunts précédents. Une spirale d’endettement, en somme. Le Congressional Budget Office (CBO) projette un ratio dette/PIB de 120 % d’ici 2036. Les intérêts de la dette fédérale ont atteint 970 milliards de dollars en 2025, et le CBO prévoit qu’ils dépasseront les 1 000 milliards en 2026, ce qui ferait du service de la dette un poste budgétaire plus lourd que Medicare et la défense nationale. Le Penn Wharton Budget Model estime que les États-Unis disposent d’environ 20 ans pour prendre des mesures correctives avant d’atteindre le point de non-retour.
Vingt ans, ça peut sembler long et suffisant mais ça ne l’est clairement pas. Dans un tel scénario, la fenêtre de réforme structurelle se ferme aux alentours de 2045. On entend par “réforme structurelle” une combinaison de hausses d’impôts et de réductions des dépenses sociales, ce que le système politique qui a produit le “Big Beautiful Bill” ne fera probablement jamais de son plein gré.
Le bilan caché de la Chine
Le réflexe, quand on parle de dette américaine, c’est de comparer avec la Chine, qui semble être dans une position budgétaire plus solide avec un ratio dette/PIB officiel plus faible, mais les apparences sont trompeuses.
Bien que la dette publique officielle de la Chine se situe aux alentours de 88 % du PIB, le FMI lui préfère un ratio “augmenté” qui intègre les dettes des LGFV (Local Government Financing Vehicles), ces entités hors bilan que les collectivités locales chinoises utilisent pour financer leurs projets d’infrastructure. En incluant les LGFV, le ratio grimpe à environ 124 % du PIB. Si l’on prend en compte l’ensemble de la dette du secteur non-financier (ménages et entreprises inclus), on dépasse les 302 % du PIB en 2025.
Le problème des LGFV est probablement le risque financier le plus sous-médiatisé au monde, bien que la crise immobilière chinoise a un peu mis en lumière le problème. Les LGFV ont été créées pour contourner les restrictions d’emprunt imposées aux collectivités locales et financer les routes, les ponts, les complexes d’appartements et les parcs industriels qui ont alimenté le “miracle” de la croissance chinoise. Le problème, c’est que beaucoup de ces projets ne génèrent pas assez de revenus pour rembourser leurs dettes (villes fantômes, immeubles d’habitation vides, etc…). Seuls 3 % des LGFV affichent un rendement des fonds propres supérieur à 4 %. Le FMI estime la dette cachée totale des LGFV entre 8 350 et 11 130 milliards de dollars. Quand le secteur immobilier s’est effondré et a tari les recettes foncières dont les collectivités locales dépendaient, cette fragilité latente est devenue critique.
La Chine ne va pas faire défaut au sens classique du terme, parce que sa dette est massivement souscrite dans sa propre monnaie et que le gouvernement Chinois dispose d’outils autoritaires de gestion de crise que les démocraties n’ont pas. Mais l’idée selon laquelle la Chine serait dans une situation budgétaire plus solide que les États-Unis relève d’une incompréhension de la répartition réelle des risques.
Dédollarisation : signal ou bruit de fond ?
La part du dollar dans les réserves de change mondiales est passée de 73 % en 2001 à environ 54 % en 2025. Cette tendance est réelle et significative, mais elle ne suffit pas pour appréhender le problème dans son ensemble.
L’enquête triennale de la Banque des règlements internationaux (BRI), publiée en 2025, montre que le dollar figure d’un côté ou de l’autre de 89,2 % de toutes les transactions internationales (Forex), un chiffre en hausse par rapport aux 88,4 % de l’enquête précédente. Autrement dit, le rôle du dollar comme monnaie de réserve s’affaiblit, mais son rôle comme monnaie de transaction reste dominant et ne décline pas.
Les BRICS, l’alliance du Brésil, de la Russie, de l’Inde, de la Chine et de l’Afrique du Sud (plus quelques nouveaux membres), ont généré une rhétorique abondante sur la création d’alternatives à la finance basée sur le dollar. Le sommet de juillet 2025 à Rio de Janeiro était censé produire des avancées concrètes vers un mécanisme de règlement commun ou un actif de réserve partagé. Rien de tout cela ne s’est matérialisé. Les raisons sont structurelles : l’Inde s’oppose explicitement au remplacement du dollar par le yuan, parce que l’Inde et la Chine sont des rivaux stratégiques. La Russie veut la dédollarisation pour des raisons de survie (contournement des sanctions) mais n’a pas l’infrastructure financière pour mener le mouvement. Le Brésil souhaite réduire sa dépendance au dollar mais pas au prix d’une rupture avec son principal partenaire commercial.
La part du yuan dans les réserves mondiales reste inférieure à 5 % pour une raison simple : la Chine maintient des contrôles de capitaux qui empêchent le yuan de fonctionner comme une monnaie de réserve librement convertible. On ne peut pas détenir des réserves en yuan en toute confiance si le gouvernement chinois peut restreindre votre capacité à déplacer des capitaux à travers ses frontières. Une monnaie de réserve exige les mêmes propriétés qu’un bon contrat : exécution fiable, prévisibilité et absence de modification unilatérale par l’une des parties. Le dollar offre ces garanties, de manière imparfaite, mais le yuan est bien loin du compte.
Le paradoxe des stablecoins
Le chapitre le plus inattendu de l’histoire de la dédollarisation est celui où la cryptomonnaie, la technologie censée détruire la monnaie fiduciaire, a fini par prolonger l’hégémonie du dollar.
Le volume de transactions en stablecoins a atteint environ 46 000 milliards de dollars en 2025, et l’écrasante majorité de ce volume concerne des tokens indexés sur le dollar : l’USDT (Tether) et l’USDC (Circle). À eux deux, Tether et Circle détiennent plus de bons du Trésor américain que l’Arabie saoudite. Chaque USDT en circulation est (en théorie) adossé à un dollar ou un actif équivalent, ce qui signifie que chaque fois qu’une personne à Lagos, São Paulo ou Jakarta utilise un stablecoin pour envoyer de l’argent, épargner ou effectuer un paiement, elle choisit implicitement le dollar.
C’est la dédollarisation à l’envers. La technologie que les crypto-punks ont construite pour échapper aux monnaies papier créées par les États-nations (suite à la crise de 2008) est devenue le canal de distribution le plus efficace pour la devise qu’ils voulaient remplacer. Le dollar s’échappe du système bancaire traditionnel pour s’infiltrer dans une infrastructure parallèle où il fonctionne sans la lourdeur de SWIFT, sans horaires bancaires et sans la permission d’aucune banque centrale. Pour les quelque 1,4 milliard d’adultes dans le monde qui n’ont pas accès au système bancaire traditionnel, les stablecoins indexés sur le dollar constituent la forme d’exposition au dollar la plus accessible jamais créée.
L’implication géopolitique est paradoxale : plus les États cherchent à dédollariser par les voies officielles, plus leurs citoyens se dollarisent par les voies informelles.
Ce que cela signifie pour l’Europe
L’exposition européenne à ce système est profonde et largement sous-examinée. Les investisseurs européens détiennent environ 8 000 milliards de dollars en actions et obligations américaines, dont environ 3 600 milliards en bons du Trésor américain. L’euro s’est apprécié d’environ 15 % face au dollar au premier semestre 2025, ce qui signifie que les exportateurs européens ressentent déjà les effets de l’affaiblissement du billet vert. Le Carnegie Endowment a d’ailleurs tiré la sonnette d’alarme sur la dépendance financière de l’Europe vis-à-vis d’un système qu’elle ne contrôle pas et sur lequel elle n’a aucune influence.
Pour un Européen qui lit ces lignes, la question pertinente n’est pas “le dollar va-t-il s’effondrer ?” (probablement pas, du moins pas au sens spectaculaire du terme) mais plutôt “que se passe-t-il à mesure que l’hégémonie du dollar s’érode progressivement ?”. La réponse implique une transition plus longue que ne le suggère la rhétorique des BRICS, mais aussi plus lourde de conséquences que ne le réalisent la plupart des Européens. Un monde dans lequel le dollar est une monnaie de réserve parmi d’autres, plutôt que la monnaie de réserve dominante, est un monde dans lequel la politique monétaire européenne, les balances commerciales et la stabilité financière sont exposées à des forces que l’architecture institutionnelle actuelle n’a pas été conçue pour absorber.
Le mur porteur ne va pas s’effondrer mais les fissures structurelles sont loin d’être bénignes, et les décideurs en charge de l’entretien ont baptisé leur dernier replâtrage le “Big Beautiful Bill”.
Rédigé en collaboration avec une IA. Voir la page du blog pour en savoir plus sur ma méthode.
Sources : Congressional Budget Office, Long-Term Budget Outlook (2025) ; Penn Wharton Budget Model, analyse de soutenabilité budgétaire ; Federal Reserve de Chicago, probabilité de défaut implicite des CDS ; FMI, “People’s Republic of China: 2024 Article IV Consultation” ; Banque des règlements internationaux, enquête triennale sur les changes (2025) ; Carnegie Endowment for International Peace, analyse de la dépendance financière européenne ; CADTM, analyse du sommet BRICS de juillet 2025 à Rio ; données de la Réserve fédérale sur les intérêts de la dette (exercice 2026).